Introduction
Patrick： 今天我的嘉宾是 Paul Tudor Jones。好多年来我一直很期待做这一期。我认为 Paul 是市场历史上最具传奇色彩的交易员之一。他也是我见过的最有意思、最有趣的人之一。
Paul 满肚子都是故事，感觉他像是在一辈子里活了五辈子。而他在这次对话里分享的那些精彩经验，我想会让你也想去寻找一件事，并像他热爱自己的事业那样充满热情。
在开始之前说明一下，这次对话录制于 2026 年 2 月中旬，也就是如今正在重塑全球经济的地缘政治冲突发生前数周。请欣赏这场与 Paul Tudor Jones 的精彩对话。
善意的涟漪效应
Patrick： 我们上次见面时聊到一件让我发笑的事。我觉得今天从这里开始会很有意思。那就是关于“投资者”和“交易员”的区别。你当时大概说过，你真希望自己能当个投资者，那样人生就太轻松了。
我很想请你描述一下两者的区别，以及交易员的生活是什么样的。
Paul： 我保证会讲这个。我们也会聊市场、AI，还有所有这些话题。到最后我会问：“你们没有被娱乐到吗？”我打赌你会说有。
但在你播客里做的所有事情中，我觉得最重要的一件——如果你不介意的话，我想先从那件事开始，就是你每次在最后都会问大家的那个问题。
Patrick： 我愿意。我喜欢这个。
Paul： 原因是——这很有意思——我有一次做毕业典礼演讲。是在 Memphis 的 Rhodes College，也就是现在的 Rhodes College。我记得当时我在写稿子，坐在那里想，见鬼，当年是谁给我做的毕业典礼演讲？
我想不起来。没人会记得。你还记得是谁给你做的毕业典礼演讲吗？你这么年轻，也许还记得。
Patrick： 是当时的爱尔兰总统。我上的是 Notre Dame。
Paul： 而且你还是爱尔兰裔。但这真的很好笑，因为没人记得是谁给他们做的毕业典礼演讲。我坐在那里想，天啊，我马上要讲 15 或 20 分钟，结果没人会记住半点东西。我该怎么让它变得特别？
所以在这个播客上，我猜人们听过无数播客，可能真正记住的也只是其中一些片段。所以如果他们能从这期里记住任何东西，我希望是这一段。
Patrick： 好吧，所有听众都知道，那个问题是：“别人为你做过的最善良的一件事是什么？”
Paul： 这是个特别好的问题，因为那件最善良的事，也是我童年最早、最早、最早的记忆。我当时大概两岁半或三岁。那应该是 1957 年，我和母亲在一个叫 Curb Market 的地方。我和母亲走散了。你可以想象，一个两岁半的小孩和妈妈走散，会有多恐惧。
一个年长的黑人绅士走过来——我当时坐在那里哭得稀里哗啦，因为我以为我妈妈不要我了——他说：“小男孩，怎么了？”我说：“我找不到妈妈了。”他说：“来，别担心，我们会找到她的。”然后他牵起我的手，我们开始一排一排地走。那是一个户外蔬菜市场。天啊，我几乎现在还能闻到水果和蔬菜的味道。
最后我们转过一个拐角，我看到了我母亲，我特别开心。我母亲也看到了我，一开始她只是笑。我记得她笑得特别厉害。她走过来接我，然后对那个男人说话，她想给他 $5——在 1957 年，那是一大笔钱。但他说：“不用了，女士。我知道如果是我的孩子，你也会这么做。”那只是一个很简单的善举，但当时对我来说意义极其深刻。
所以那天晚上，我和母亲有一个祈祷名单，她每天晚上都会带我念。比如愿上帝保佑妈妈、爸爸、Peter、Paul、Alberta、Granddad、Pete 和 Judy Lennon、Sid。然后我们加上了——我说：“那个男人叫什么名字？”她说：“我没问他的名字。”接下来 10 到 12 年里，那个男人一直在我的祈祷名单上。可能有四五千次，每天晚上都为那个男人祈祷。
快进到 1986 年。我住在 New York City，躺在沙发上。32 岁。我在看《60 Minutes》，Harry Reasoner 正在采访一个叫 Eugene Lang 的人。
Eugene Lang 是一位商人，他回到 Harlem 的母校小学做毕业典礼演讲。在过去 60 年里，那个地方已经完全变了样，从一个中产阶层化的区域，变成了一个非裔美国人和 Hispanic 社区，人口几乎全是有色人种。
Gene 问校长：“这些孩子，这些 12 岁的孩子，有多少会去上大学？”校长说：“嗯，从统计上看，也许，我不知道，8% 或 9%，差不多吧。”他简直不敢相信，因为很显然，他就是从这所学校毕业，然后上了大学，之后发展得很好。
所以他当场决定：“我要向这些孩子每一个人承诺，如果他们高中毕业，我就资助他们读完大学。”这件事和我产生了特别强烈的共鸣。他收养了那个班，并创立了一个叫 I Have a Dream Program 的项目。
我说，我也可以这么做。第二天我给他打电话，他说：“你知道吗，很有意思，还有三四个人也给我打电话了，我们周二晚上都会在我公寓见面。”我到得比较晚。我本来以为自己会去 Harlem 或者 Manhattan 下东区的某个地方。结果我分到了 Bed-Stuy，当时 New York 犯罪率最高的社区，甚至比 Bronx 还高。
于是这段旅程就开始了。我把全部心血都投入了进去。我每周二都会过去。我参加了这所小学的毕业典礼，做了和他一样的事，告诉他们如果他们高中毕业，我就资助他们上大学。当然，所有人都特别高兴。这是一个巨大的惊喜。家长们也非常开心。那开启了接下来差不多 14 年的一段大旅程，因为我不断收养后续的班级。我充满了热情。
我们做课后项目，和他们一起运动，教他们生活技能。大概三年后，我意识到这些孩子表现并不太好。他们已经去了不同的初中，情况不太好。所以我开始雇一些家教，慢慢摸索。
然后大概四年后，我有一个孩子被杀了。有一群女孩成了少女妈妈。于是突然之间，我面对的不只是学业上的挑战，还有社会层面的挑战，而且这些挑战非常多。
一路上，我从失败中学到了太多。我学到了要真正战胜贫困到底需要什么。顺便说一句，1987 年，也就是那之后一年，Robin Hood 成立了。然后这些经验也帮助了我——当然，在我们打造 Robin Hood、开始应用指标、确保我们有目标和标准以及各种方法时，这些经验极其有指导意义。
这最终也让我在九十年代末创办了最早的一批特许学校之一。就在 Bed-Stuy，实际上就在那个地方旁边。我创办了一所叫 Bed-Stuy Charter School of Excellence 的特许学校。第一所最初是一所男校。我们把它命名为 Excellence，是因为我希望这些男孩知道，我们会要求他们追求卓越。
结果我们完全、彻底地成功了。我们聘请了一支绝对梦幻级的教育团队来做这件事。大约四五年后，我们在 New York City 543 所小学中排名第一。重点是，你可以拥有全世界所有的热情，但你必须有计划。你在教育孩子这件事上，必须有一套很好的教学法。
为什么这些都相关？想想看。这只是一个简单的善举——一个年长的男人帮助一个年幼的孩子。在那个例子里，是一个黑人男性帮助一个白人小男孩。所以当我看到 Harry Reasoner，看到那个年长的男人帮助那些孩子时，它就像是我自己经历的照片底片。我想，哇。这几乎是一种本能反应。
这里的重点是，一个简单的善举可以激起改善的层层涟漪。它可以有如此大的转化力和乘数效应。我毫不怀疑，正是那 4,000 次感谢那个在我小时候帮助我的年长男人的重复，在我看到 Harry Reasoner 采访 Gene Lang 时，激励我在某种意义上去效仿那件事。
我一直在想，如果我们每个人都刻意地以“每天做一件简单的善事”为目标开始一天，那会有多么有教育意义。它不需要是什么大事；可以小到像我三岁时遇到的那件事一样。看看它可能带来的结果。想象一下，如果 3.5 亿美国人每天都刻意从一个简单的善举开始，会怎样。
我尤其想对可能正在听这期节目的年轻人说，在 2000 年之前——我会说 2000 年算是一个转折点。如今这种妖魔化、批评，以及我们似乎所处的攻击模式——过去并不存在。顺便说一句，这一代正在制造和推动这种事情的人，并不是这样被养大的。我们不是这样被养大的。七十年代、八十年代、九十年代不是这样的，你不会看到这些充满恶意的攻击。那时的文明和尊重程度要高得多。
我认为未来某一天，我们会回到那种状态。所以我只想对年轻人说，你不必接受“今天就是这个国家历史上的样子”，因为我成长的年代不是这样的。那时肯定不是这样，未来也不会是这样。
Patrick： 这个故事太不可思议了。也许这是我听过的对这个问题最喜欢的回答。也是我第一次在节目一开始就问这个问题，这也让它更有趣。
你后来真正做的那场毕业典礼演讲，传递的信息是什么？你最后决定给他们留下什么样的信息？
Paul： 所以我走上台，看着主席台，我说：“有多少人——你知道，台上大概有 20 个五六十岁以上的人——你们有多少人还记得自己的大学毕业典礼演讲？”没有一个人，一个都想不起来。
我喜欢打猎和钓鱼。所以我讲了一些他们人生中会遇到的普通挑战。我也讲到，在准备这次演讲的过程中，我想确保自己要说一些能让人记住的东西。
所以在最后，我说，无论你做什么——然后我拿出我的弓，把箭搭上——我说，无论你做什么，都要目标高远，射得笔直。然后当我这样做的时候，全场都“哇”地叫了起来。目标高远，射得笔直。我在旁边一张桌子上放了一个苹果，然后一箭把它射碎了。
Patrick： 射中了。
Paul： 我不知道他们现在还记不记得，但我知道，当时所有人都在躲的时候，我想，哦，他们一定会记住这个。
$110 亿流动性教训
Patrick： 太喜欢了。这也正好给了我机会问另一个问题，就是投资和交易之间的区别。所以我很想请你解释一下，相比投资者，交易员的生活是什么样的。
Paul： 如果我回想自己刚开始的时候——我是在 1976 年开始的。当时通胀非常严重。我是在商品交易场内开始的。东西真的是每年翻倍，然后又腰斩。波动性疯狂得不得了。
给你举个当时有多疯狂的例子。Bunker Hunt 当时在挤压白银市场，他以大约 $3.5 的平均价格买了大约 2 亿盎司白银。从 1976 年到 1980 年之间，我们的货币政策非常疯狂。通胀开始飙升，白银价格真的冲上了天。
我最初是在棉花交易所的场内。我买了 COMEX 的会员席位，那时候 COMEX 是金属交易所。我进了交易池，有时也会在过程中帮他们执行一些订单。总之，那真是一轮最不可思议的牛市。
我想大概到 1979 年，白银价格到了每盎司 $30 左右，突然之间他的身家大概有五六十亿美元，是全球第二富有的人身家的三倍。Bunker 说：“嗯，我觉得这里的白银是地球上最有价值的资产和资源。”有人问他：“你打算拿那些白银怎么办？”他说：“我要把它埋起来。我要把它埋起来。事实上，我要再买 2,000 万盎司，然后把那些也埋起来。”
所以他以 $35 的价格买了 2,000 万盎司。当这件事发生时，价格就，哇！直接冲上去了。涨到 $50。所以在 $50 时，他身家大概有 $110 亿，是下一个最富有的人的五六倍。我简直不敢相信自己看到的一切，也不敢相信这个人赚了这么多钱。
无论如何，这就是 COMEX 决定采取行动的时候——商业交易商已经被彻底打垮了，因为他们持有实物，还每天都要追加保证金。他们的银行家说：“是啊，这不行了。”所以不管怎样，交易所把交易改成只允许平仓。
白银崩盘了。它从 $50 在大约八周内跌到不到 $10。看到他在短短六七周内从世界首富变成几乎破产，这对我产生了刻骨铭心的影响。就在那一刻，我决定这辈子再也不会长期持有任何东西，也不会信任任何东西。我很小的时候，祖父对我说：“孩子，你的身家只等于你明天能开出多少支票。”这句话也给我留下了非常深的印象。
所以，流动性从我小时候起就一直刻在我的 DNA 里，因为那是我祖父最喜欢反复说的一句话。然后还有我早期的交易经历，因为在早期交易中，我有一个 $10,000 的账户。我会把它做到 $100,000，然后又亏回零。
我二十出头的时候还有一个朋友，他特别有个性。他能把 $2,500 或 $5,000 做到 $200 万。当然，那时候的市场波动太疯狂了，是我从未见过的。我们当时都是 E.F. Hutton 的经纪人。我们叫他“殡仪师”，因为他会接一个 $10,000 的账户，刷出大约 $100,000 的佣金，把账户做到 $100 万，然后最后搞成负数。
所以你会学到，流动性真的非常重要，因为波动性太大了。我们都生活在边缘。所以这对我产生了真正的影响，长期持有某样东西这个想法在当时是可笑的，因为短期交易能赚到太多钱，波动性曲线完全爆表。
我的一位导师把我带进交易行业，他当时在 Virginia 教一门投资课，邀请我去做客座讲师。我从 1982 年开始，每个学期都去讲，一直到现在。我记得我最喜欢给那个班讲的故事之一是，我会讲世界上所有最大财富是怎么创造出来的。我总会问他们：“世界上最有钱的人是谁？”
那时候是 Bill Gates 和 Warren Buffett。他们是怎么做到的？我想告诉他们的重点是，他们是通过长期顺势而为做到的。这就是我给他们上的重要一课。我总会列两三个要点。我的第一条要点是，你会通过尽可能长时间地顺着一个趋势赚到钱。
我说：“实现这个目标有很多不同方式。你可以像 Bill Gates 或 Steve Jobs 那样拥有一家公司，等等。或者你可以像 Warren Buffett 那样。你可以成为那种连一分钱都舍不得花的价值投资者。”
我过去年复一年地坐在那里抨击 Warren Buffett。我会一边狠狠批评他，一边自我感觉良好，说：“你知道，他只是碰巧在正确的时间出现在正确的地方，赶上了这轮牛市。如果那家伙在日本，算了吧，根本不可能。如果他是在 1989 年的 Nikkei 开始，算了吧，根本不可能。那就是正确地点、正确时间、牛市天才。”
我想这将是我的第 50 年。我的交易和投资的区别是，如果只看我们的基金，BVI fund。40 年来，它和 S&P 500 的相关性是 -0.12。所以你可以看到投资和交易的区别。我们 100% 的回报都是 alpha，100%。而我当时只是想：“天啊，我为什么不能成为 Warren Buffett？只要相信 America，当你下跌 50% 时，谁在乎，因为 America 会带你走出来。”
并不是说他不努力——他和任何人一样努力，但那套信念体系太了不起了。相比之下，我感觉自己像一个右护锋，但还是 NFL 里打了 50 年的右护锋，每天都在该死的壕沟里拼杀。
每次有人对我说：“哎，我想进入交易行业”，我都会说：“去做 long/short。去股票那边。去做那个。”我一直羡慕那种信念体系，而且它长期以来效果非常好。如果我站在 Warren 的位置，在 2008、2009 年遭遇 50% 的回撤，我会非常难受。那会对我造成非常实质性的影响。我不认为我拥有他那样的冷静、耐心和坚韧，去做他所做的事情。
不管怎样，我后来听了 Acquired 播客关于 Berkshire Hathaway 的那期。那是我第一次知道，他在 9 岁的时候——9 岁——就理解了复利的力量。事实上，当我听到那期播客时，我简直想：“天啊，这个人是个天才。而我一直是个最大的傻瓜。”
Patrick： 一直在骂他。
Paul： 我一直想写一本书，叫《What I Realize Now》，讲我这一生中各种成功和错误信念。现在我意识到的是，我当时真是个白痴。那家伙是个该死的天才，因为他理解复利的力量，而我不知怎么地——非常“聪明”地——在整个职业生涯里都避开了它。他 9 岁就懂了。17 岁时，他去 Columbia，去寻找 Benjamin Graham。多么天才。
那期播客里还有一点很棒，就是他也非常聪明，找了 Charlie Munger 做搭档。而 Charlie 显然、显然本身也是一位巨大的天才。因为 Warren 会买 50 美分的 1 美元资产，而 Charlie 理解那些持续增长公司的复利力量。我认为他们两个人在一起——天啊，真是一个组合。不管怎样，Warren，如果你碰巧听到这段，我深表歉意。你是复利的 OG，我真希望自己有你十分之一那么聪明。
AI 缺失了什么
Patrick： 我们第一次聊到 AI 后不久，你不是还跟他聊过他对 AI 的看法吗？那次对话是什么样的？
Paul： 你不可能成为一个交易员、投资者，或者无论我们用什么词，而不是一个非常优秀的风险管理者。任何在投资或交易上真正成功的人，首先都是伟大的风险管理者。
大约 18 个月前我参加了一个会议，我听到的东西让我非常警觉。后来我在 CNBC 上提到这件事，他每天都看 CNBC，然后给我发了一条信息说：“我百分之百同意你，但精灵已经从瓶子里出来了。我不知道我们还能不能把它塞回去。”
我认为他完全认同这样一种观点：AI 确实带来一些真实威胁。AI 的问题在于，新闻——过去 12 个小时里，不断出来的新闻只会让人越来越不安。
AI 最大的问题是，如果你想想现在 AI 的实践和部署方式，它是 build-break-iterate 模式。造出来，打破它，修复它，然后迭代。从人类一开始发明东西以来，发明模型就是这样。建造、破坏、迭代。但我们从未处在一种局面中：尾部风险可能涉及数亿、甚至数十亿人的生命。
最可怕的是，当我在那个会议上时，那里只有大约 35 或 40 个人，四家最大模型公司各有一位模型专家在场。当我能够直接问他们：“你们认为 AI 安全问题会如何解决？”几乎一致的回答是：“我想，等到一次事故中有 5,000 万或 1 亿人死亡时，我们终于会做点什么。”这太疯狂了。
我对 AI 最大的问题是，第一，这件事没有全民公投。没有投票。公众没有办法对发展速度说赞成或反对。而大多数创新通常就是这样发生的。但这一次，它有一个极其巨大的尾部事件。我回想原子弹投下之后，18 个月后，我们的国会和政府足够聪明、足够有远见，成立了 Atomic Energy Commission，开始尝试监管一种有巨大尾部风险的东西。
而现在，我们已经进入三年了，监管？你在说什么？如果有哪一个领导议题需要任何一位总统现在站出来承担，那就是 AI 监管。不只是 United States，还要召集 China，以及所有其他推动者，确保我们不会做出造成灾难性后果的事。
这还只是安全层面。更不用说它会对社会造成怎样的冲击。Matt Shumer 发表了一篇很长的文章，谈到六天前发布的两个新模型将会对劳动力市场产生多么难以置信的颠覆。
所以在我看来，消息越来越令人警觉。我可以告诉你，如果这发生在 Tudor 内部，这东西早就会被严密控制起来。我的意思是，这就是一个优秀风险管理者会做的事。然而这里完全没有风险管理。
Patrick： 你说伟大的投资者和交易员都是伟大的风险管理者。面对 AI，你如何看待这个潜伏着的外生变量？
Paul： 我认为下一次选举应该包含的一件事——我们能做的最简单、最重要的事情，就是要求所有 AI 内容都加水印。这是我们可能为这个国家、为世界做的最具变革性的事情。把它定为重罪。如果有人明知故犯三次，那就把他们关进监狱。
我想知道什么是真正由人类创造的，什么不是。当这一点实现时——谈到恢复这个国家的信任，我认为这是最大的问题之一。我会说，从今年开始以来，已经有两次，非常严肃的人打电话给我说：“你看到 XYZ 了吗？”当然，结果证明那是 deepfake。
我认为，仅仅为了让我们重新回到某种真相、荣誉和正常讨论之中，我们就必须这样做。而它之所以如此重要，是因为如果我回到 18 个月前那个会议，我会说，在场相当一部分科学家设想的未来是，人类大脑中会植入芯片，让我们能够获取如此多的知识、能力等等。
所以我只是顺着未来往下看，心想：“好吧，我们真的需要知道自己正在读什么、看什么。”因为同样是那群人，在没有从美国其他人那里获得任何反馈的情况下，认为人与机器融合是完全可以接受的，是未来，并且应该拥有不可剥夺的权利。
对我来说，我不认为是这样。我会投反对票。我认为大多数人类都会投反对票。
为什么交易像拳击
Patrick： 回到投资者与交易员、风险管理等等这些主题。我知道你从 Eli Tullis 那个人那里学到了很多。我很喜欢这些对你后来成为如今这位交易传奇具有形成作用的经验。
他教会了你什么？你和他共事期间，有没有哪一个具体事件教给了你最大、最重要的一课？
Paul： 天啊，他太强了。他非常擅长在恐惧达到最高点时执行交易，也擅长在贪婪达到最高点时执行交易。他非常善于嗅到那个点。因为他几乎只交易棉花，所以他会坐在那里，全神贯注。他特别擅长等待那个准确时刻：当市场里有太多狂喜，或者太多恐惧的时候。这对我非常有帮助。
然后我想说，我从他那里学到的第一件事是——有一个周末，我们极度做多棉花，当时发生了严重干旱，壮观级别的干旱。当然，周末整个棉花带都下雨了。周一走进办公室，市场跌停。他被砸得非常惨。我想，天啊，完了。
那天午饭时，他太太带了四个朋友过来。他有我这辈子见过最漂亮的办公室。然后他走出来，天啊，他脸上挂着笑容。“哦，女士们！”还和那些太太们调情。我坐在那里想，你在开玩笑吗？这家伙破产了，却表现得像 Rock Hudson 之类的人。哇！
我告诉你，这件事我直到今天都忘不了。困难来临时，强者会迎难而上。你把它戴在这里，你有那种信心，你就会回来。这极其重要。
Patrick： 感觉现在正适合问你，交易对你意味着什么。你以前说过，整个世界就是一系列相互连接的资本流动，而工作的一部分就是掌握这些流动，并根据世界上正在发生的事情建立仓位。
但我采访的大多是买入公司股权的投资者。我很少采访那种会在任何资产类别或交易工具中移动并建立大型仓位的人。所以我很想听你描述，对你来说，交易是什么？你每天到底在做什么，而且几十年来都做得如此出色？
Paul： 我想到几个比喻。先从拳击说起，因为你有一个对手——在这个例子里，对手就是市场。你知道自己要和这个对手进入拳击台，而它一直在追着你打。我想的是比较经典的拳击，而不是 Mike Tyson 那种。
你会格挡、刺拳、相互试探，寻找空当。然后每隔一段时间，你会看到一个很好的机会，于是打出重拳。也许你能击中。如果我想一些重拳——2020 年的 Bitcoin，是一记 knockout。2022 年的两年期利率，是一记 knockout。
如果你只是坐下来等待，有时会遇到这些不可思议的机会。在此之间的所有时间里，有些只是收集信息，寻找那些空当。你总是在努力取得进展，总是在努力赢下这一回合，但会有少数机会，你能做一些真正有分量的事情。
三笔伟大交易：日元、利率、Bitcoin
Patrick： 我很喜欢拳击这个类比。在你给出的例子里——Bitcoin、两年期利率、贵金属——你经历过太多事情。在其中某一个机会里到底发生了什么？也许选一个，我真的很好奇，在那些时刻你具体在做什么——你在看什么、研究什么、看到哪些供需失衡。那些偶尔打开的窗口，其本质到底是什么？
Paul： 如果你想想所有真正的大行情，通常是因为市场过度失控了，或者某种失衡持续了太久，或者一家央行做了不该做的事，或者一个政府做了不该做的事。
所以我认为，这就是大多数大行情的起源。通常它会由央行或中央政府触发。现在正在形成中的一个不错例子——我认为会很有意思——是美元兑日元。日元被严重低估，而且已经持续了一段时间。
催化时刻是什么？这才是你必须问的问题。而催化时刻就是刚刚选出了一位新首相。她具备 Ronald Reagan、Margaret Thatcher，或者 Donald Trump 第二次当选时的所有特征。如果你看看那些本国货币之后的表现，它们都很快升值，一开始就涨了 10%。
我想说，日本对世界其他地区有 $4.5 万亿，$4.5 万亿的正净国际投资头寸。其中大概 60% 在美国，而且大部分没有对冲。所以他们有这个巨大的美元负债。突然之间，我们现在有了日本半个世纪以来最有活力的领导人，她主张 Japan first，会以一种非常企业家式的方式重塑那一经济体。
所以你要寻找的是某种持仓不足、估值过低、严重错位的东西。人们已经对它变得自满，而你在寻找那个催化时刻。以 2022 年的两年期利率为例，我们有太多财政刺激。然后 Powell 维持宽松太久，因为他希望 Biden 重新任命他。所以 Biden 一重新任命他，就是做空两年期国债的时机，因为你知道 Fed 将会正常化。
然后在 2020 年，当你看到同样来自央行和财政部的所有干预时，你就知道通胀交易会起飞。在所有这些交易里，最好的是什么？在当时，就是 Bitcoin。Bitcoin 毫无疑问是最好的通胀对冲工具。比黄金更好。因为 Bitcoin 是有限的，可以被挖出的 Bitcoin 数量是固定的。
它作为通胀对冲的问题在于，如果你进入动能交换，显然会有网络战。任何需要电子方式处理的东西都会宕机，包括 Bitcoin。这是第一条缺陷。第二，量子计算。谁知道 AI 发展如此之快，我们什么时候是否真的会拥有量子计算。
有了量子计算，某人可以闯进来，黑进任何银行，黑进任何他们想黑的东西。
所以就它作为一个优秀通胀对冲工具而言，黄金每年的供应量会增加几个百分点。Bitcoin 可挖掘的数量是有限的。它是去中心化的。因此从这个意义上说，它拥有任何东西中最大的稀缺价值。
历史上的泡沫与估值
Patrick： 如果你回想自己经历过的大事件。1987 年、全球金融危机、COVID，等等。历史上各种泡沫、资产泡沫。也许可以谈谈那些整体经历。当然，你因为 1987 年发生的事非常有名。
我对这些很感兴趣，是因为我好奇你如何看待今天的环境。“我们是不是处在泡沫中”是一个非常流行的问题。这个问题大多数时候由投资者回答，而不是交易员。所以我很想听听你对历史上那些重大经历的看法，以及这些教训如何适用于今天。
Paul： 如果我想一些真正、真正大的事故，它们大多数都有同样的底层原因、同样的基础，那就是某个地方杠杆太高。大多数时候，杠杆——如果我想那些大事件——是由衍生品引发的。要么是期货，要么是期权。
1987 年那次崩盘，100% 是投资组合保险。百分之百。如果当时有涨跌停限制——但他们没有——最多也就跌 10%、也许 15%。但那百分之百是衍生品。再看 1998 年，Long-Term Capital，大量衍生品。他们有一个巨大的资产负债表，里面有很多衍生品仓位站错了方向。
2000 年有点不同。2000 年是我这辈子见过最容易的熊市。它和现在有太多相似之处，因为 2001 年和 2002 年的熊市是 1999 年和 2000 年所有 IPO 的后果。然后随着它们解禁，你就会看到这种永无止境的……
Patrick： 抛售瀑布。
Paul： 抛售瀑布，说得很好。我们马上就要——我想说明年计划中的 IPO 将相当于市值的 5% 或 6%。所以我们为什么会处在现在的位置？因为过去 10 年里，我们每年都在回购并注销相当于市值 2% 或 3% 的股票，可能略低于市值 2%，年年如此。
Patrick： 通过回购之类的事情。
Paul： 通过回购。
Patrick： 是的。
Paul： 而现在突然之间，你要把这个数学关系完全反转过来。所以我认为，这不一定会随着 IPO 立刻发生，但之后会有解禁。所以你可以看到一种情况：好吧，也许我们会经历某种滚动顶部。然后 18 个月后——或者六个月，我们得看解禁时间表。
但你会想要关注这些，因为那会增加股票供给。而且回购本身也会减少，因为 hyperscalers 对资本支出的承诺太大了。它们已经开始侵蚀自己的现金流。所以我认为这就是科技股表现疲弱的原因，也解释了为什么它们会继续疲弱，因为这些 IPO 的资金——其中很大一部分会来自现有科技股。
当你问，“我们是不是处在泡沫中？”我不知道我们是否一定处在泡沫中。我们这个国家显然在股票上杠杆过高。我们现在太依赖稳定的股票价格了。当我说杠杆时，我们的股市总市值相对于 GDP 是 252%。1929 年时，我想在顶部是 65%。然后 1987 年达到大约 85% 或 90%。2000 年达到 170%。现在是 252%。
所以你可以想象，如果你考虑重大熊市的周期性。自 1970 年以来，我们平均每 10 年左右会出现一次均值回归。我说的均值回归，是指回归到过去 25 或 30 年的 PE 水平。所以如果这次也这样，那会是——而且这些 PE 本身已经很高了，远高于 20 世纪水平——那会是大约 30%、35% 的下跌。好，250% 的 GDP 上跌 35%，那就是 GDP 的 80%、90%。反向财富效应，天啊。
我们 10% 的税收收入来自资本利得，它会归零。所以你会看到预算赤字爆炸。你会看到债券市场被重创。你会看到这种负向自我强化效应。所以这令人担忧，令人担忧。所以我们是不是在泡沫中？我们显然处在主权债务泡沫中。在股市方面，作为一个国家，我们的权益资产过度膨胀了。我们拥有这个国家历史上最高的个人股票配置比例。
真正的问题还在于，如果你看 2007、2008 年的 private equity，它大约占机构投资组合的 7%。现在大约是机构投资组合的 16%。房地产上升了。基础设施押注也上升了。我们现在比 2008 年更缺乏流动性得多。所以，当你思考自己如何配置资金时，必须意识到这个事实。
我有个朋友问我——他是财富管理人，他讨厌 hedge funds，因为收费高。他只是说：“我们只需要把钱放进 S&P 500。”他说：“如果你是做 20 年投资，你会告诉别人什么？”因为他知道我按理应该说：“你就买 S&P，然后闭上眼睛。”问题在于，如果你在当前估值买 S&P，当 S&P 的 PE 为 22 时，10 年前瞻回报率是负的。历史就是这么显示的。
所以是的，如果你有 100 年的视角，S&P 长期非常棒。但那是因为那是 100 年的平均值，其中包括 S&P 500 的 PE 是 6、7、8 的时候，也就是现在的三分之一。所以估值非常重要，而股市真的很高。我认为从这里开始，如果你带着任何一种长期视角，赚钱都会非常困难。
善意的涟漪效应
Patrick： 如果我今天在某一天跟着你观察，你的一天会怎样？你在做什么？今天的一天是什么样？我知道你有一套系统，让你的执行交易员能随时听到你说话。我知道这很紧张，但请带我们走一遍你的一天。
Paul： 我 6:15 起床。我工作到 7 点，然后去锻炼到 7:45。我尽量每天做 45 分钟高强度有氧。然后我坐到屏幕前，看开盘。通常我 10 点之前不会安排任何会议。然后大概从 10 点开会到 12 点左右。通常会和某个人吃午饭。午饭后再开一个会。我会尽量确保收盘前有一个小时、收盘后有一个小时，来规划第二天我要做什么。
因为同样，我想有一个计划，也要思考那天晚上 Tokyo、Hong Kong 会发生什么。我大概 5 点回家，和我太太散步一个小时。然后上楼工作一个小时，再下楼吃饭。我通常会看新闻，以及尽可能无脑的娱乐内容。
我过去每周读一本半书，后来互联网出现之后，就算了。到晚上我已经读得太累了。过去一年我只读了一本书，顺便说一句，我推荐每个人都去读——是 David Woo。他是一个 newsletter 作者，但他写了一本关于全球化和市场的书，肯定会成为超级畅销书。它太棒了。我敢打赌它会被拍成 Netflix 剧集，而且我敢说会大火。
不管怎样，我会试着看点 Netflix，然后从大概 9:30 工作到 10:15，然后上床睡觉。然后我会醒来。
Patrick： 6:15，然后再来一遍？
Paul： 不，不，不。我大概会在 2:30 或 3 点醒来，然后工作半小时。
Patrick： 哦，哇。
Paul： 看看 London 开盘，看 45 分钟或者半小时。那时候我也会做很多分析工作。那是安静的时间，很好。然后我再回去睡觉，6:15 醒来。
Patrick： 哇。你这样做已经 50 年了？
Paul： 是的，从八十年代开始肯定一直是这样。我感觉自己现在比 40 年前、30 年前工作辛苦多了。
Patrick： 因为信息更多了吗？
Paul： 天啊，我一天收到 800 到 1000 封邮件。如果我想想自己还是场内交易员的时候——甚至八十年代，信息少得多——我可以把更多时间集中在判断一天的高点和低点上，而这对执行非常重要。
做我老板 Eli 做的事情——就是等待，注意，专注。我们是不是处在最大痛点？现在是不是有太多恐惧，而这正是买入的好时机？它看起来是不是会永远上涨？那就是卖出的好时机。你必须非常有意图地去捕捉一天中的这些点。当你交易 25 种不同工具时，一个工具接一个工具，很多时候它们会相关。有时候它们不相关，而你必须对此非常有意识。
所以，如果你在做这些事情时，同时有 48 封邮件进来，而每一封都可能是可操作信息。我觉得今天，至少对我来说，难太多、太多了。因为信息过载会分散我对精妙执行的注意力。
Patrick： 这是什么意思？精妙执行。
Paul： 我是不是在地上有血的时候买入？我是不是在市场完全狂喜的时候卖出？就拿上周五来说，那天 gold 和 silver 出现了历史上最大单日跌幅。所以你必须每一分钟都在注意，因为当 silver 一天之内波动 33% 时，你必须对那一天的市场活动极度专注。你要在开盘时做什么，如果价格突破某个你当天没有预期到的价位，你要做什么。
这又回到我在 Bed-Stuy 学到的东西。你最好有一个计划。你最好提前有一个计划，而且它最好能够自我执行，你最好已经把它想透了。我也从其他宏观交易员朋友那里听到同样的话。他们说：“该死，我就是感觉自己晚了两个小时、晚了三个小时。”上周五就是一个很好的例子。这可能非常重大。
天生就是来玩这个游戏的
Patrick： 如果我想想要日复一日地做这件事，需要对市场和你所做的事情有巨大的热情。你能不能谈谈在人生事业中，找到热情、培养热情以及热情的重要性？
Paul： 这很有意思。当我们谈论交易员、伟大交易员时——同样，我说的是创造 alpha 的人，不是投资。大概一年前的圣诞节，我们有一场晚餐，我邀请了四五位我最优秀的风险承担者。我们讨论了一个问题：伟大的交易员是天生的，还是后天培养的？我会说，桌上所有人一致认为，70% 是天性。
我说“天生具备”是什么意思——到我 21 岁时，我热爱游戏。我喜欢 chess、backgammon、Parcheesi、Monopoly、Battle、Gin Rummy。你能说出来的，我都玩。后来我大学时开始赌博。我拥有概率论学位，虽然我从没上过关于它的数学课，但我懂它。我对游戏如此狂热，也如此热爱它。
如果要我挑出最重要的特质——A 型人格，极其好奇，极其爱追问。喜欢竞争，喜欢游戏。因为同样，我们整个行业只是概率论的另一种形式。直到今天我仍然热爱它。我一直和朋友打 bridge。我怎么都玩不够。我喜欢任何带有概率的游戏。我也喜欢交易。
我喜欢交易的另一个原因，我永远忘不了——我太太是澳大利亚人，我们 1989 年刚结婚时，她说：“好吧。我知道你必须住在 New York，但我来自海边。所以等我们最小的孩子大学毕业，你要带我去海边。”果然，我儿子满 18 岁，我第四个孩子。2014 年，我们走了。于是最后我们到了 Palm Beach。
她给我找了一个 GP。GP，就是全科医生。她让我去看医生，我见了那个人，他 83 岁。我对他说：“你住在这里，这里简直是活死人之地。这里的人基本都像化石一样。长寿的秘诀是什么？”他说：“很简单。你退休，你就死了。”这对我产生了非常深刻的影响，因为我意识到，随着我年纪变大，也许你年纪大了也会这样。如果你不用它，你就会失去它。
这也是为什么我尽量每天锻炼两个小时。我喜欢交易的另一个原因，是我想让自己的头脑保持敏锐。因为当我——我父亲活到 100 岁——当我九十多岁时，还有太多我想做的事情。所以我认为交易对我来说是很好的疗法。
我真正喜欢交易的另一个原因，是我想赚一大笔钱，然后把它捐出去。我有太多想支持的事业，以至于我真的觉得这是在追求一种高贵。我觉得每天醒来是一种特权，我只希望自己能他妈大赚一笔，好把它捐出去。
1987 年崩盘后的第二天
Patrick： 你能讲讲创办 Robin Hood 的故事吗？你前面和我们讲了特许学校工作，以及在 Bed-Stuy 的一切。Robin Hood 是在那之后一年成立的。它是你人生和遗产中非常重要的一部分。
Paul： Robin Hood 发生在崩盘后的第二天。也许我这一生最糟糕的宏观判断，就是认为我们会进入大萧条。我当时确信无疑——我已经研究 1929 年的相似性一年了，突然之间事情发生了。我想：“天啊，这就是完美重演，完美类比。”所以我给朋友们打电话，然后我们开始了。那真是一段最奇妙的旅程。
我再强烈不过地推荐大家参与某个你相信的事业。慈善和捐赠中最好的部分，是你遇到的人。天啊，我遇到过最伟大、最美好、最愿意付出的人——和那些体现最好理想的人在一起，会照亮你生命的每一个方面。
我们说，我们必须做点什么。当时唯一的选择是——真的没有什么专注于对抗贫困的慈善机构，而我认为贫困当时将会变得非常普遍。所以我一直相信，如果你想做某件事，最好自己去做。于是我们从很小的规模开始，只是把基本商业原则应用到寻找最有效方式帮助有需要的人上。
同样，一路上我边做边学，不断犯错，也学到了很多。然后我意识到，天啊，这是一门科学。于是我们开始尽可能聘请最优秀的人作为员工，然后招募——从金融界招募人来帮忙太容易了。
九十年代是一个特别的时代。每个人都想参与、回馈、帮助。我不知道那是什么原因，但天啊，我们在那个时代创造了那么多杰出的慈善家。八十年代完全不同。每个人都想和 Philharmonic 联系在一起——这些当然也都很好——但他们想参与的是那些有名望的社交慈善机构。我会说，崩盘之后，大家通过帮助他人找到了自己的意义。
也许只是因为那正是人们真正开始积累巨大财富的时候，个人财富迅速累积。他们真的非常、非常愿意回馈。整个金融界以极其出色的方式支持了 Robin Hood，整个 New York 的 hedge fund 社区也一样。那真的——到今天仍然是一种快乐。
Patrick： 如果你思考整个广阔世界，今天这个世界系统中，什么让你感觉最健康、最让你乐观？又有哪些地方让你感觉最脆弱？
Paul： 我在试图快进到那个无需工作的世界。到那时 AI 为我们做了太多事情，以至于我们不必工作。我过去对那样的世界有非常负面的看法，因为如果你想想，我们很多人都是通过工作来定义自己的意义。
想象一个世界，现在意义——这个人类幸福中巨大且极其重要的组成部分——因为我们不必工作而被拿走了。
我过去对此真的很绝望，因为作为一个一直工作、并从中找到自己意义的人，我该怎么办？但最近我变得更乐观了，因为当我思考运动员如何从他们参与的运动中找到意义，我如何和朋友打 bridge 并从与他们竞争中找到意义时，我觉得也许人类有足够的适应能力，我们会找到另一种方式来寻找意义。
也许那会是在每天寻找那个刻意的、简单的善举中。我不确定是什么，但我确实认为，作为一个物种，我们拥有难以置信的适应力，也非常聪明，也许我们能找到一种获得幸福的方式。我认为这可能会是四五年后最大的挑战：当我们如此多的工作被 AI 取代时，我们该做什么？
先写结尾
Patrick： 很多年轻人正在试图弄清楚自己该做什么，自己的职业会是什么。你谈过，也写过很多关于沟通力量的内容。优秀沟通是一项如此关键的技能。新闻写作是一种很有意思的学习方式。
你能不能以给年轻人的信息为角度，谈谈这种力量？为什么他们也许应该专注于这一点？
Paul： 我长期以来一直认为，比起商学院学位，Journalism 101 应该成为每所大学的必修课，尤其是报纸写作。它对我的成长非常重要。所以，我父亲在 Memphis 有一份很小的贸易金融法律报纸，订阅人数 2,500 人。我会担任文字编辑、头版编辑，也会为它写稿。
我上过新闻课，而报纸写作教会你的是——你必须以结论开头来写。所以它不同于你写一堆东西，然后最后才讲故事。在这里，结尾要先出现。你必须用这种极其严格的纪律来写，这样你随后写下的每一件事，最重要的部分都在第一段第一句。第一段不超过两句话。谁、什么、哪里、何时、为什么、如何。这是第一段。
然后下一个最重要的事情，就是第二段。不超过两句话。然后再下一个，也是一样。这本质上是什么？这是对任何已经发生的事件做 Principal Component Analysis，然后用一种连贯的方式把它呈现出来，让最重要的内容从一开始就出现，然后一路往下展开。
尤其是在今天这个世界，人们的注意力这么短，而时间显然就是金钱。你希望能够以最快、最简洁的方式沟通，在最短时间内把完整意思传达清楚。有句老话说，如果你不能在 15 秒或更短时间里讲清楚你的故事，就没人会听。这个说法从来没有像现在这样真实。因为同样，如果你一天收到一千封邮件，我想在第一段就知道我是否要继续读下去。
作为一个宏观思考者——天啊，它太大地帮助我搭建每一个潜在交易决策、每一个行动的框架。我能够非常快速地——因为我必须学会这样做——进行那种 Principal Component Analysis，并把最重要的事情分层排序。而在交易中，有太多不同变量会发挥作用，太多不同变量会进入一个交易决策。
假设有 10 件非常重要的事。每一件都会有属于自己的时刻。它们的重要性会轮流变化。同样，日元就是一个很好的例子。过去 24 个月里，它一直被完全低估，严重错位。它非常适合大幅反弹，但它需要一个催化时刻。而那个催化时刻就是刚刚当选的新首相。所以如果你看估值，过去两年所有人都忽视了日元的估值，突然之间，这个时刻把它从这里推到了最顶端。
所以报纸写作风格，对发展任何逻辑框架都极其重要。在那个特定工具中，此刻最重要、可执行的事情是什么？我的 checklist 是什么，我如何对它排序？这实际上就是交易的全部。
家庭与信仰
Patrick： 如果我让你把这个方法用在“美好人生的主要组成部分”这个主题上，它会怎么写？
Paul： 上帝、家庭、朋友。当我想到朋友，我想到乐趣。上帝、家庭、朋友和乐趣。服务。我的意义不会来自成为一个交易员。我不认为那会是我的意义所在。我的意义首先、最重要的是来自我的家庭。
每隔一段时间，我其实会从想象自己的葬礼中得到快乐，因为我对自己选好的那些到时候要唱的歌特别兴奋。我几乎希望那时自己还活着，因为那会是一段非常美好的时光。我知道我的家人和朋友都会喜欢。
我想到家庭，因为如果我想到人生尽头，回头看，我不会想着 1987 年崩盘或 Bitcoin。我会想着我爱过谁，谁爱过我。这才是我会想的。我们拥有什么样的关系，我们一起度过了什么样的时光。
我认为职业方面是一些很棒的工具，让你能在真正重要的事情上做更多有意义的事，也就是：“你为家人做了什么？你为朋友做了什么？你如何服务他人？你为那些你有幸接触到的人，留下了什么幸福、改善和善意的遗产？”
而当我说遗产时，我不是指言辞，我指的是行动。所以你做过什么，让其他人能够享受并改善他们在生活中的处境、他们在生活中的幸福？对我来说，这毫无疑问是最有意义的事。
Patrick： 你一直都相信上帝吗？
Paul： 我有时也会挣扎。我的意思是，是的，我信。我的信仰也会受到考验，就像我认为任何人的信仰都会受到考验一样。我希望自己能百分之百确定地说，我知道自己会上天堂。我当然每天晚上都会祈祷。
最重要的一点是，也是我认为我们所有人生命中有上帝如此重要的原因，是你必须有一套准则，一套生活所依据的 code。我认为 Christianity、Judaism 以及各种信仰，都有这些很好的教义性方式，给人们的生活带来稳定、秩序和善意。它们给你一些东西，让你能以一种非常可持续的方式过上有成效的生活，并让你能以极大的幸福和喜悦与周围每个人互动。
Patrick： Africa 呢？它教会了你什么？
Paul： 我太爱 Africa 了，因为我热爱户外。我能不能说这个——我花了 70 年才走到这一步——我现在最新、最新喜欢的事，是寻找春天最盛的时刻和秋天最盛的时刻。不一定非得是 Africa。你可以在一个社区里找到那一天。在春天最盛的时候，色彩鲜亮，香气令人压倒，你可以在正确的地点精确到分钟地找到那一刻。我这辈子从没感觉如此鲜活。
我会寻找那个时刻。我现在会在 United States 各地旅行，只为那个瞬间，因为我知道 Georgia 的春天高峰是什么时候。我知道 Tennessee 的春天高峰是什么时候，我知道 New York City 是什么时候，也知道 New York City 以北是什么时候。因为 New York City 通常比我去的 upstate 那个地方晚一周。
秋天也是一样，会有一天，你会遇到一个交汇点——东北部最好，因为那里生物多样性最高，你能看到最丰富的色彩，而且你能按天、按树看到那些颜色变化。你要找到颜色变化交汇的那一天。
我告诉你，如果你找到了，你能感受到那种能量。我从没觉得自己如此鲜活。在那些时刻，你能感受到上帝。那是一种如此奇妙的时刻，当你经历生命如此快速变化时。春天当然是在绽放。秋天则是在转入一个更休眠的阶段。但它们都充满能量，令人兴奋。我强烈建议大家试着在自己的社区里找到那一天。天啊，一定要确保你在日落前的下午出去散步。天啊，那是一种快乐。
Patrick： 你在和我们一起存在的这些年里，已经活出了太多生命体验。我从不问泛泛的建议这个问题，因为我觉得那有点无聊。
但我很想以这里结束对话，请你告诉正在听的人——这个听众群体充满热情、好奇，他们在寻找属于自己的东西，或者正在努力成为自己领域里最伟大的人。他们很有竞争心。
基于你所有精彩的人生和经验总和，你会告诉他们什么？
Paul： 我母亲过去总是说——我认为这正是这个国家现在真正需要的。你就是要用善意把他们“杀死”。有些日子你醒来，会很糟糕。你会心情不好。电视上会有什么东西让你生气。
尤其是在现在这个时代，天啊，每个人都想把对立面妖魔化。我认为我们必须意识到，事情不必是这样。我们可以谦逊地致力于发现自己内心的善意和美好，并在那一天把它传递给别人。
我认为这就是幸福的秘密。你不必担心自己。你要担心的是：“我今天要如何照亮别人的一天？”带着这种态度，第一，你永远会快乐。我今天就用这一天，做一个向外的行动。如果你重复足够多次——同样，一切都在于 reps。很快，你会把“我应该”变成“我就是”。
所以，如果你带着这种心态，想为别人做一个美好的善举，很快你就会成为一个非常善良的人。它会变得自然。变成本能，变成有机的一部分。它会照亮你的一天。
你也会对生活拥有如此积极的看法。我认为这就是我们需要刻意开始去做的事，每一个人都要这样做。可以肯定的是，这会让世界变得好得多。
Patrick： Paul，非常感谢你抽出时间。
Paul： 谢谢。